2026年7月，全球资本市场出现了一场极致分化。
一边是科技股的集体溃退。纳斯达克7月累计下跌3.2%，韩国KOSPI指数从9000多点暴跌至6000点附近，单月触发4次熔断，年内累计触发9次熔断，创下全球纪录。
另一边，上半年“吊车尾”的恒生科技指数在7月逆势累涨近8%，恒生指数更以13%的月度涨幅领涨全球，完成了一场令人瞩目的逆袭。
在全球科技股“集体踩踏”下，恒生科技指数为何能走出独立行情？本轮强势反弹，究竟是昙花一现的技术性修复，还是新一轮趋势性行情的起点？
AI叙事从硬件向应用端扩散
浦银国际首席策略分析师赖烨烨向记者表示，6月底，浦银国际编制的港股市场情绪指数已跌至负1.2倍标准差。“悲观情绪接近触底，港股技术性反弹启动。”
进入7月，中东冲突升温、美债利率冲高、AI硬件链重挫等三重压力叠加，但港股反而逆势走强。赖烨烨认为，全球资金并未大规模离场，而是在做“跨市场、跨板块的再平衡”，港股凭借低估值和互联网应用的重估逻辑，成了承接这批资金的标的。
恒生科技成分股中的大型科网股表现强势，印证了这一判断：7月，美团大涨约35%，小米上涨约33%紧随其后，京东上涨约28%，阿里巴巴上涨约26%，腾讯涨约10.56%，快手涨约5%，网易涨约2.67%，仅百度跌约3.38%。
与之形成鲜明对比的是，恒生科技指数中此前市场热捧但经历“解禁潮”的智谱和MINIMAX-W跌幅居前，分别跌超40%和50%。AI硬件股中芯国际和华虹半导体也分别下跌超20%和40%。
这种分化的背后，是全球AI硬件交易过度拥挤后的一次集中出清。据摩根大通近期研报，此前大量涌入韩国半导体股的对冲基金和杠杆ETF资金已大幅降低仓位，其估算相关杠杆头寸的削减进度已近九成。但摩根大通同时指出，尽管仓位层面的压力在缓解，投资者对AI硬件方向的信心修复仍需时日，半导体板块的波动率仍将维持在较高水平。
加拿大皇家银行财富管理亚洲高级策略师段乃榕对记者表示，恒生科技板块此前跑输全球同业，低估值为新资金提供了足够的安全垫。美国和韩国半导体板块的调整以及整体市场的去杠杆，导致资金开始寻找AI应用端的标的。同时，行业盈利预期下修的压力也已经比年初大幅缓解，大部分负面预期亦已反映在股价当中了。
港股方面，大圣资产管理基金经理李明德观察到一个显著的信号——港股7月的日成交额激增至约3000亿港元。他向记者分析，按以往经验，港股日成交突破2000亿港元即意味着有海外资金参与，而此轮3000亿港元的量级叠加一个关键特征：领涨板块从AI硬件等前期热门主题，切换到互联网平台等此前表现落后的方向。
“这种高低切换的轮动模式，更接近海外长线基金的配置手法，而非短期交易型资金的追涨杀跌。”他据此判断，有较大可能是海外“聪明钱”或先行资金在参与此轮港股权重股的上升行情。
7月密集落地的AI应用也催化了这一叙事切换：阿里巴巴发布新一代大模型Qwen3.8，MiniMax H3模型开源，DeepSeek V4-Flash正式上线，月之暗面宣布发布目前全球参数最大的开源模型Kimi K3。
博大资本国际行政总裁温天纳对记者表示，恒生科技这轮行情的本质是全球AI硬件交易拥挤后的“高切低”，AI叙事正从硬件向应用端扩散。
赖烨烨指出，全球资金正从估值偏高、业绩确定性偏弱的标的，转向估值合理、业绩可见度更高的方向——港股互联网恰好站在本轮切换的受益端。
南向主导，外资试探
谁是本轮行情的买方？资金面答案很明确：南向资金是绝对主力，外资仍在试探。
赖烨烨提供的数据显示，7月南向资金净流入约628.7亿港元，较6月的271.1亿港元翻了一倍多，今年前七个月累计净流入约3639亿港元。
温天纳表示，本轮南向资金重点加仓的是互联网和AI应用板块，同时抛售硬件半导体，调仓方向与行情结构高度吻合。但7月末连续7个交易日南向资金净流出超过240亿港元，说明南向资金在高位追涨的意愿并不强。
赖烨烨进一步拆解了南向资金的投资者画像：公募和险资等机构是主体，个人投资者主要通过ETF参与，整体风格是“高抛低吸”，换手率比本地资金和外资都高。
相比之下，外资的参与度则要小得多。据EPFR数据，7月外资净流入港股仅约3.9亿美元，而且几乎全部来自被动指数基金，主动型外资仍未形成趋势性回流。
3.9亿美元与628.7亿港元的量级差距说明了一切——外资还在场边观望。
李明德从成交量角度捕捉到了一个积极的边际变化。港股日成交已攀升至3000亿港元水平：“按以往经验，超过2000亿港元就说明有海外资金参与。在628.7亿港元的南向资金净流入之外，每日还有相当体量的海外交易型资金在换手——但它们的属性更接近战术性的高低切换，而非战略性的趋势配置。”
不过，赖烨烨也看到了潜在的反转空间：“外资目前在中国股市的仓位仍然偏低，仍有较大的回流空间。如果基本面出现扭转、赚钱效应提升，港股有望吸引主动型外资重新回流。”
换言之，外资手里有资金，但扣动扳机的前提是——基本面给出明确信号。
盈利上修能否接力？
恒生科技还便宜吗？答案是：相对便宜，但不再极端低估。更关键的问题是——盈利能不能跟上估值的脚步。
赖烨烨给出了清晰的估值坐标。截至7月底，恒生科技指数前瞻市盈率16.5倍，低于过去五年均值，也显著低于纳斯达克的23.3倍。恒生指数前瞻市盈率仅10.7倍，与标普500的19.6倍形成鲜明反差。
与此同时，7月AH股溢价进一步扩大到23.8%，港股相对A股仍有系统性折价。
折价的存在是事实，但折价能否收敛，取决于盈利趋势能否验证市场的期待。
而盈利端的信号相当矛盾。赖烨烨表示，彭博一致预期数据显示：恒生科技2026年盈利增速被下调至-8.3%，但2027年的预期被大幅上修至42.7%。
这个“先抑后扬”的极端预期意味着，恒生科技的盈利将在今年继续承压——主要受硬件和半导体链条拖累——但从明年开始会出现爆发式修复。
对此，赖烨烨判断港股盈利预期或已在一季报后触底，从二季报开始进入回升通道。
8月港股半年报季来临，市场对互联网龙头的关注焦点，已由“是否继续承压”转向“能否进一步验证盈利修复”。从收入增速、利润率及股东回报三个维度看，李明德认为仍存在若干值得关注的超预期可能。
李明德指出，首先在收入端，云业务、广告业务及AI相关商业化进展，取决于消费复苏力度。但云计算需求回升及AI推理带动的算力和服务需求，可能使部分龙头的收入增速高于市场此前预期。相比之下，传统电商与本地生活板块的收入表现，则较大程度取决于消费环境及竞争强度。
其次，在利润率方面，若企业能够在收入回升的同时持续控制成本、提升经营效率，则盈利弹性会较为显著。尤其是广告、云业务及高毛利业务占比提升，对整体利润率有较大帮助。
最后，在股东回报方面，港股科技龙头持续回购，对市场情绪具有明确支撑作用。
李明德同时提醒：“盈利预期正从修复逻辑转向结构性分化，电商和本地生活板块仍面临竞争压力，指数层面的修复已经发生，但盈利的全面改善还在路上。”
反弹能走多远
从数据来看，7月港股的强势和全球其他市场形成了鲜明反差。横向对比来看，标普500指数微跌0.13%，纳斯达克指数下跌3.20%，日经225指数下跌8.14%，沪深300指数下跌7.86%，科创50指数跌幅超25%。
不过，市场上不少投资者也在密切关注港股这轮反弹的可持续性。
展望后市，赖烨烨认为在资金再平衡趋势叠加盈利预期企稳的背景下，港股的反弹有望延续。但她同时指出了两个约束：第一，估值已经修复到合理水平，继续向上需要新的催化剂；第二，美债长端利率正处在高位——“10年期在4.6%以上、30年期在5%以上”，这对港股这种对美元流动性高度敏感的离岸市场构成压力。
李明德给出了一个更具体的分析框架。行情能否从反弹升级为趋势，取决于三件事：资金能否持续净流入，8月业绩能否普遍超预期并验证“AI含量”，外围科技股能否止跌回稳并减少对港股的传导。
他指出，若三个条件都成立，恒生科技有望走向趋势性行情；若其中任何一个条件不成立，这轮上涨就更像阶段性反弹。
对于已经大幅回调的硬件科技股，温天纳认为拐点可能在三季度中后期，需要观察韩国存储股能否止跌、美股半导体能否技术修复以及国内算力订单能否改善。
李明德则更谨慎——他认为AI硬件股近期的反弹更像是“B浪反弹”而非“V型反转”，真正的反转需要AI资本开支逻辑被市场重新接受，以及存储和半导体龙头在财报中验证需求回暖。
恒生科技7月的独立行情，本质上是一次全球资金风格切换中的估值修复——当纳斯达克和KOSPI在AI硬件拥挤交易的反噬中大幅回调时，港股互联网龙头凭借更低的价格、更清晰的AI应用叙事和南向资金的支撑，完成了一场“高切低”的结构性突围。
估值修复已经兑现，接下来能否从反弹走向趋势，取决于盈利能否接棒。8月中报季，就是这个判断的第一次大考。实际业绩能否验证前期预期，将成为决定本轮反弹能否升级为反转的核心因素。
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